東睦股份（600114）：復蘇后行低調擴張，兩年后盼瓜熟蒂落 

　　前期我們對東睦股份進行了調研。東睦股份是國內粉末冶金制品的龍頭企業，國內市場占有率達到20%以上，并且自上世紀90年代以來一直保持著技術和研發上的*優勢。粉末冶金制品擁有諸多強度、硬度上的優良特性，能夠代替部分切削件，并且能夠節省材料和加工能源，主要應用于汽車零配、空調壓縮機等關鍵部件的加工成型。東睦股份的粉末冶金制品主要應用于大規模的配件制造，其固定成本主要來源自研發和設備改造，隨著加工量的擴大其變動成本可以攤薄。 

　　我們認為東睦未來業績增長有四條途徑。*條途徑來源于自身生產效率提高。當前設備使用時間已經達到24小時全負荷，但我們估計原有設備的產能仍有30%的提升空間，相應地成本和費用有下降空間。第二條途徑來源于下游應用的擴大。當前公司下游主要為汽車和家電。我們預計汽車用粉末冶金制品的需求比較穩定但進口產品替代和切削件逐步替代使得行業有一定的空間，但增速不必預期過高。家用空調壓縮機的需求可能成為亮點，樂觀估計未來三年可能會看到25%以上的復合增長率。第三條途徑為行業的整合。當前國內冶金制品廠約有百家，甚至一些汽車生產廠計劃自己配套粉末冶金制品廠，無序競爭仍然較為激烈，未來存在一定的整合需要。第四條途徑為新產品的投放。東睦股份主要從事鐵粉冶金制品，上游來源于萊鋼、進口等鐵粉。遠期來看公司有可能介入永磁材料等項目從而進軍高端電機等行業。我們預計此類技術的突破可能為估值帶來想象力。 

　　公司受到汽車制造等行業的影響巨大。09年全年虧損，10年扭虧為盈。盈利能力從09年下半年逐步恢復，體現在毛利率不斷上升、存貨周轉率逐步提升。公司盈利的反轉已經在二級市場中有所體現，10年下半年公司股價翻倍。管理層當前發展思路較為穩健，受到行業繼續復蘇的影響，預計11年全年會有50%的增長；但12年業績的快速增長暫且無法保證。公司4月初宣布建立連云港生產基地，預計2012年下半年建成后總產能可以翻倍，這是長期可以關注的亮點之一。